Fast alle argentinischen Staatsanleihen handeln mittlerweile zwischen 40 und 50 Cent pro Dollar. Das deutet darauf hin, dass Verkäufer jetzt weit unterdurchschnittliche Recovery Rates erwarten. Unserer Meinung nach zeigen die derzeitigen Anleihekurse jedoch kein objektives Bild der Situation. Ein Kommentar von Luc D ́hooge, Head of Emerging Markets Debt bei Vontobel Asset Management.
Die Tatsache, dass Anleihen wahllos auf der ganzen Linie in mehr oder weniger der gleichen Größenordnung gefallen sind, deutet auf einen ineffizienten und panischen Markt hin – genau die Art von Markt, die wir verstehen und gut kennen.
Inflationsschutz kompensiert den größten Teil der zukünftigen Währungsabwertung
Im Bereich Lokalwährungsanleihen erscheinen inflationsgeschützte Anleihen attraktiv, da sie derzeit eine hohe Wahrscheinlichkeit von Zahlungsausfällen und/oder Kapitalkontrollen einpreisen und den Anleger vor Inflation schützen. Wir glauben jedoch, dass Argentinien wenig Interesse daran haben wird, seinen Zahlungsverpflichtungen in Lokalwährung nicht nachzukommen.
Die lokalen inflationsgeschützten Anleihen werden hauptsächlich von der staatlichen Sozialversicherungsinstitution (ANSES) und den lokalen Banken gehalten. Es gibt keinen Grund für die Regierung, ihrer eigenen Investorenbasis zu schaden.
Darüber hinaus sollte der Inflationsschutz den größten Teil der zukünftigen Währungsabwertung kompensieren, da zu erwarten ist, dass diese sich maßgeblich auf die Inflation niederschlägt.
Auswirkungen auf Argentinien sind ungewiss
Die Auswirkungen auf Unternehmen in Argentinien sind ungewiss, allerdings nicht entmutigend. Genauso wie Staatsanleihen sind auch Unternehmensanleihen gefallen, jedoch weniger stark, so dass sie Staatsanleihen bisher noch outperformen konnten. Für die weitere Entwicklung sind die folgenden Punkte zu beachten.
Die meisten argentinischen Unternehmen weisen nur einen geringen Verschuldungsgrad auf. Zum einen, weil sie bis 2015 vom Kapitalmarkt ausgeschlossen waren, zum anderen, weil sie sich davor hüten, sich Schulden aufzuladen.
Es gibt also keinen trifftigen Grund für einen Zahlungsausfall, es sei denn, es erfolgt eine Entscheidung auf Regierungsebene (z.B. zur Einführung von Kapitalkontrollen).
Menge an essentiellen Gütern nicht ausreichend
Eine Ausnahme davon bilden die Versorgungsunternehmen. Sie haben zwar mehr Schulden als argentinische Unternehmen im Allgemeinen. Wir sehen jedoch wenig Grund für die Regierung, die Verträge der Stromerzeuger nicht zu bedienen.
Das Negativbeispiel Venezuelas mit sozialen Unruhen aufgrund eines Mangels an essentiellen Gütern und Dienstleistungen wird dies sicherstellen. Das Tempo und Ausmaß der Neubewertung argentinischer Anleihen (einschließlich Unternehmensanleihen) ist unseres Wissens beispiellos, so dass die Venezuela- Analogie verständlich ist.
Eurobonds existieren noch immer
Wir glauben allerdings, dass die Märkte etwas zu weit gegangen sind. Um es deutlich zu sagen: Argentinien ist nicht Venezuela. Die meisten Eurobond-Emittenten sind seit vielen Jahren im Geschäft, einige von ihnen seit mehreren Jahrzehnten, und sie haben die vielen wirtschaftlichen Herausforderungen, denen Argentinien in der Vergangenheit gegenüberstand, gemeistert.
Sie existieren immer noch und sie machen immer noch Geschäfte. Unserer Ansicht nach dürften viele große Unternehmen, wie in anderen Schwellenländern auch, einen konfliktfreien Ansatz gegenüber jeder neuen Regierung verfolgen und dafür einen angemessenen Schutz erhalten (z.B. Branchenregulierung / Aufsicht).
Mit anderen Worten: Eine von oben nach unten gerichtete disruptive Politik für bestimmte Sektoren ist aus unserer Sicht unwahrscheinlich.
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