Die Lektüre des Prospekts bestätigt den Eindruck, den wir von Coinbase bereits hatten: Es handelt sich um ein hervorragend aufgestelltes Unternehmen mit glasklarer Strategie in einem stark wachsenden Markt. Auch die Finanzkennzahlen überzeugen: Der Umsatz im Jahr 2020 betrug 1,3 Mrd. US-Dollar, was eine Steigerung gegenüber dem Vorjahr von 139 Prozent bedeutet. Das sind Wachstumsraten, von denen andere Unternehmen nur träumen können.
Möglicherweise noch besser aus Investorensicht: Trotz des starken Wachstums ist Coinbase hoch profitabel, der Gewinn 2020 betrug 322 Mio. US-Dollar – das entspricht einer Nettomarge von beeindruckenden 25 Prozent. Bei diesen Zahlen sollten sich Investoren auf die Coinbase-Aktien stürzen. Oder?
Attraktives Unternehmen – aber auch eine attraktive Bewertung?
Ein gutes Unternehmen ist nur dann ein gutes Investment, wenn der Preis stimmt. Ob das bei Coinbase der Fall ist, ist zumindest fraglich. Der Preis der Aktien steht zwar noch nicht fest. Zieht man jedoch den Preis von synthetischen Coinbase-Aktien heran, die bereits vor dem offiziellen Listing gehandelt werden, ergibt sich eine Marktkapitalisierung im Bereich zwischen 90 und 120 Mrd. US-Dollar. Das entspricht einem Umsatz-Multiple von rund 70 bis 90.
Zum Vergleich: Das Umsatz-Multiple von Google lag beim IPO bei rund zehn, das von Facebook bei etwas über 20. Beide Unternehmen waren damals hoch profitabel, das Wachstum lag im deutlich dreistelligen Bereich – durchaus vergleichbar mit Coinbase. Nur waren deren Aktien um ein Vielfaches günstiger als die von Coinbase.
Fragezeichen bei Ergebnis-Potenzialen von Coinbase
Nun kann man natürlich argumentieren, dass die Zeiten heute andere sind als 2004 oder 2012: Im Jahr 2021 sind Zinsen niedriger, Aktien teurer und Investoren offensichtlich bereit, hohe Preise für wachstumsstarke Unternehmen zu zahlen. Das haben die großen Tech-IPOs des vergangenen Jahres wie Zoom, AirBnB oder Snowflake eindrucksvoll unter Beweis gestellt.
Aber auch in Bezug auf das Ergebnis-Potenzial von Coinbase ergeben sich auf den zweiten Blick Fragezeichen. Keine Frage: Die operative Performance ist makellos. Seine Umsätze erzielt Coinbase fast ausschließlich durch das klassische Handelsgeschäft. Neue Umsatzquellen, um die sich Coinbase seit Jahren bemüht, tragen nicht einmal vier Prozent zum Umsatz des Unternehmens bei. Das Börsengeschäft kann und wird mit hoher Wahrscheinlichkeit zwar weiter kräftig wachsen, die Gebühren dürften jedoch unter Druck kommen.
Das Coinbase-Ergebnis wird daher voraussichtlich zukünftig deutlich langsamer wachsen als der Krypto-Markt.
Unser Zwischenfazit: Auch wenn es sich bei Coinbase um ein überzeugendes Unternehmen handelt – die Coinbase-Aktien sind auf keinen Fall günstig.
Die Alternativen: Lieber in „Schaufel und Hacken“ oder doch direkt in Krypto-Assets investieren?
Für Krypto-Investoren ist neben der absoluten Bewertung von Coinbase noch ein anderer Gedanke relevant. Wie ist Coinbase relativ zu den Krypto-Märkten bewertet? Das zukünftige Wachstum und die Profitabilität von Coinbase wird ganz wesentlich von der Entwicklung der Krypto-Märkte abhängen. Die hohe Bewertung von Coinbase kann überhaupt nur dann gerechtfertigt werden, wenn man davon ausgeht, dass die Krypto-Märkte auch in Zukunft weiterhin stark wachsen.
Ein grober Überschlag: Bei einer Bewertung von 100 Mrd. US-Dollar beträgt die Bewertung von Coinbase rund sechs Prozent der Marktkapitalisierung aller Krypto-Assets von rund 1,6 Bio. US-Dollar. Zum Vergleich: Die Marktkapitalisierung der amerikanischen Börse Nasdaq beträgt heute rund 23 Mrd. US-Dollar, während die auf ihr gehandelten Aktien eine Gesamt-Marktkapitalisierung von rund zehn Bio. US-Dollar aufweisen. Das entspricht rund 0,2 Prozent.
Zukünftiges Wachstum bereits eingepreist?
Mit anderen Worten: Die Bewertung von Coinbase scheint einen extremen Anstieg der Marktkapitalisierung von Krypto-Assets vorweg zu nehmen. Bei Coinbase ist das zukünftige Wachstum der Assetklasse bereits eingepreist, bei Krypto-Assets selbst jedoch noch nicht. Das Narrativ „im Goldrausch lieber in die Verkäufer von Hacken und Schaufeln als in Gold selbst“ ist zwar populär – ob es sinnvoll anwendbar ist, muss man im Einzelfall jedoch prüfen.
Im Falle des Coinbase-IPO sollten Anleger vorsichtig sein. Wer Exposure zu Krypto-Assets sucht, geht mit Coinbase ein hohes Bewertungsrisiko ein. Ein direktes Engagement in Bitcoin, Ethereum und Co. erscheint vorteilhafter und – so paradox das klingen mag – deutlich weniger riskant.
