Die EZB wird das Anleihekaufprogramm stärker zurückfahren als erwartet. Der Markt hat den Umfang des Tapering noch nicht voll eingepreist. Das wird nicht nur zu mehr Marktschwankungen führen. Gastbeitrag von Jorgen Kjaersgaard, Alliance Bernstein.
Es ist beinahe sicher, dass bei der nächsten Sitzung der Europäischen Zentralbank (EZB) am 26. Oktober endlich „weißer Rauch“ aufsteigt und Mario Draghi eine weitere Beschleunigung des Taperings, also des Zurückfahrens des Anleihekaufprogramms, ankündigt.
Der Markt erwartet einen weiteren Rückgang des Kaufs von Staatsanleihen im Zuge der quantitativen Lockerung (QE) auf 40 Milliarden Euro monatlich. Wir denken jedoch, dass das QE auf 20 Milliarden Euro pro Monat reduziert wird.
Zugleich erwarten wir, dass das Anleihekaufprogramm ab Januar 2018 um neun Monate verlängert wird. Auf der anderen Seite wird die EZB ihr Kaufprogramm für Unternehmensanleihen Anfang 2018 in unverändertem Tempo fortsetzen. Wenn der Markt sich nicht auf ein solches Szenario einstellt, wird die EZB mit ihrem Vorgehen eine erhöhte Volatilität auslösen.
Unternehmensanleihen überholen Staatsanleihen
Das Zurückfahren des Kaufprogramms für Staatsanleihen führt dazu, dass die Zinsen am kurzen Ende der Zinskurve niedrig bleiben und die Zehn-Jahres-Zinsen der Bundesanleihen um circa 30 bis 40 Basispunkte steigen werden. Die somit steilere Zinskurve sollte Banken und Versicherungen zugutekommen: Ihre Margen würden damit wieder steigen.
Für Unternehmensanleihen bedeutet dies, dass sich europäische Papiere aus dem Investment-Grade-Bereich und auch im hochverzinslichen Segment besser entwickeln sollten als Staatsanleihen. Auf Durationsebene sollten kurze bis mittlere Laufzeiten am besten dastehen. Auf Sektorenebene sehen wir die besten Chancen für Finanzen und zyklische Sektoren.
Aus Sicht der Europäischen Zentralbank ist es sinnvoll, das QE-Programm noch vor Erreichen des Inflationsziels zu reduzieren, da ihr so für das Jahr 2018 ausreichend Stimulationsoptionen zur Verfügung stehen. Wir dürfen nicht vergessen, dass weiterhin Anleihen gekauft und Reinvestitionen getätigt werden. Darüber hinaus erwarten wir Zinserhöhungen erst für 2019, einige Zeit nach Ablauf des Anleihekaufprogramms.
Reduzierte Lockerung noch nicht eingepreist
Wenn wir das aktuelle Renditeniveau betrachten, glauben wir jedoch: Der Markt hat den Umfang und die Bedeutung der Entscheidung, das Kaufprogramm drastisch zurückzufahren, nicht voll eingepreist. Hinzu kommt die Tatsache, dass sich die Duration im Universum der europäischen Anleihen über die letzten fünf Jahre stetig erhöht hat.
Angesichts dessen sollten die Renditen nach dem QE noch um einiges stärker fallen als von vielen Marktteilnehmern aktuell erwartet. Eine Reduzierung der monatlichen Käufe von 60 auf 20 Milliarden Euro könnte daher überraschen und für Schwankungen auf dem Markt sorgen.
Wir dürfen jedoch eins nicht vergessen: Die Notenbank fährt das Kaufprogramm herunter, weil der aktuell positive konjunkturelle Hintergrund keinen geldpolitischen Stimulus mehr erfordert. Gleichzeitig sorgt die niedrige Inflation dafür, dass die Zentralbank diesen jedoch nur schrittweise zurücknehmen kann.
Jorgen Kjaersgaard ist Head of European Credit bei AllianceBernstein (AB)
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