Der Titel des diesjährigen Wirtschaftssymposiums in Jackson Hole, das im Grunde einem Kurzurlaub für die Ökonomen und Zentralbanker der Welt gleichkommt, lautet: „Reassessing the Effectiveness and Transmission of Monetary Policy“ (Neubewertung der Wirksamkeit und Übersetzung der Geldpolitik). Er beinhaltet eine wichtige Frage angesichts der bemerkenswerten Widerstandsfähigkeit der Volkswirtschaften der Industrieländer gegenüber dem stärksten Zinserhöhungszyklus, den wir seit vier Jahrzehnten erlebt haben.
Der Höhepunkt der zweitägigen Veranstaltung ist die Rede des Vorsitzenden der US-Notenbank, Jerome Powell, am Freitag. Natürlich wird der Markt auf jeden Hinweis in Powells Worten achten, um darauf zu schließen, was er nach dem Ausverkauf und der anschließenden Markterholung nach der Bekanntgabe der US-Arbeitsmarktdaten Anfang des Monats denkt, und was das für die bevorstehende Zinsentscheidung auf der Fed-Sitzung im September bedeuten könnte. Angesichts der Tatsache, dass der Futures-Markt derzeit rund 95 Basispunkte für Zinssenkungen bis zum Jahresende einpreist und in diesem Zeitraum nur drei Fed-Sitzungen stattfinden, ist die dringlichste Frage für die Anleger, ob die Fed ihren Zinssenkungszyklus im nächsten Monat mit einer Senkung um 25 oder um 50 Basispunkte beginnt.
Das Problem der Fed dreht sich in erster Linie um die Arbeitslosigkeit. Die US-Daten zu Beginn des Monats August haben sich schwächer als die erwarteten 4,3 % gezeigt, 0,9 % unter dem Tiefpunkt des Zyklus und genug, um die so genannte Sahm-Regel auszulösen. Obwohl der jüngste Anstieg der Arbeitslosigkeit der Fed Anlass zur Sorge geben muss, wird sich die US-Notenbank damit trösten, dass die jüngste Abschwächung nicht nur auf eine schwächere Nachfrage nach Arbeitskräften zurückzuführen ist (freie Stellen und Einstellungsquoten sind zwar gesunken, aber nicht stark), sondern auch auf ein größeres Arbeitskräfteangebot: Die Erwerbsquote im Haupterwerbsalter hat den höchsten Stand seit 2001 erreicht und die Zuwanderung ist hoch.
Darüber hinaus sind die Daten über den Arbeitsmarkt hinaus nach wie vor widerstandsfähig. Der ISM-Dienstleistungsindex verzeichnete im Juli nach einem schwachen Juni-Bericht einen kräftigen Aufschwung, wobei vor allem die Beschäftigungskomponente die Erwartungen übertraf. Auch die Einzelhandelsumsätze lagen in der vergangenen Woche erneut über den Erwartungen, wobei die Kontrollgruppe (die in die BIP-Schätzungen einfließt) 0,3 % erreichte, nachdem im Vormonat ein starker Wert von 0,9 % verzeichnet worden war.
Die Äußerungen der Fed seit der Veröffentlichung der Arbeitslosenzahlen waren erwartungsgemäß grundsätzlich gemäßigt. Einige Fed-Mitglieder sind eindeutig nach wie vor für eine restriktive Inflationspolitik. Mary Daly, Raphael Bostic und Jeff Schmid konzentrierten sich in ihren jüngsten Kommentaren auf die Inflation und nicht auf die Arbeitsmarktdaten. Die Fed wird nichts unternehmen wollen, um Inflationsängste zu schüren, zumal die von der Fed bevorzugte Messgröße, der Kern-PCE-Index (PCE = Personal Consumption Expenditure) über dem Zielwert von 2 % liegt. Da sich die Inflation jedoch weitgehend von selbst reguliert (die Kern-CPI-Daten von letzter Woche zeigten für Juli einen Anstieg von 0,165 % gegenüber dem Vormonat, womit die annualisierte Dreimonatsrate bei 2 % liegt), wird die Fed die Wirtschaft auch nicht mehr als nötig einschränken wollen, da die Zinsen immer noch bei 5,5 % liegen. Powell bezeichnete die Sahm-Regel auf der letzten Sitzung als „statistische Regelmäßigkeit“ und nicht als Signal für eine Rezession, aber die Fed wird sich der Tatsache bewusst sein, dass ein begonnener Anstieg der Arbeitslosenquote nur schwer zu stoppen sein wird.
Unserer Ansicht nach deuten die bisherigen Daten auf eine sich verlangsamende, aber immer noch wachsende Wirtschaft hin, und wir gehen davon aus, dass Powell dies am Freitag betonen wird. Wir glauben nicht, dass er eine Zinssenkung um 50 Basispunkte ausschließt, zumal vor der September-Sitzung noch ein weiterer Arbeitsmarktbericht ansteht, und bleiben bei unserem Basisszenario einer Zinssenkung um 25 Basispunkte.
Da die Fed-Vertreter ihren Ton seit den schwachen Arbeitsmarktdaten, die den Ausverkauf auslösten, nicht geändert haben, besteht die Möglichkeit, dass sich die Kurse weiter auf das Niveau von Mitte/Ende Juli zurückbewegen. Der S&P 500-Aktienindex hat seine Verluste im bisherigen Monatsverlauf wettgemacht, und fast das Gleiche zeichnet sich bei den Kreditspreads ab. Die Renditen von Staatsanleihen liegen jedoch nach wie vor in der Nähe ihrer Monatstiefststände, so dass Powell diese eher rückläufige Einschätzung entweder bestätigen wird oder die Staatsanleihen einen Teil der in den letzten Wochen erzielten Gewinne wieder abgeben werden.
Autor George Curtis, ist Portfoliomanager bei TwentyFour Asset Management (eine Boutique von Vontobel).
