Die Rentenmärkte dies- und jenseits des Atlantiks haben in den vergangenen Monaten deutlich korrigiert. Hintergrund ist die unerwartet hohe Inflation, die nach dem Auslaufen der Corona-Pandemie zunächst vor allem von der hohen Nachfrage nach Energierohstoffen angetrieben wurde. Mit dem Beginn des Ukraine-Kriegs im Februar hat sich die Teuerung nochmals beschleunigt, da neben dem Energie- auch der Agrarsektor massiv unter Druck geraten ist. Hinzu kommen erneute Corona-bedingte Lockdowns sowie Lieferengpässe in Asien. Auch wenn die hohe Inflation inzwischen fast alle Industrieländer belastet, ist die Geldpolitik in Europa und den USA unterschiedlichen Rahmenbedingungen unterworfen.
Europäische Zentralbank im Spannungsfeld zwischen Inflation und Wachstum
Im Euroraum haben die Renditen von zehnjährigen Bundesanleihen, die bis Ende 2021 fast drei Jahre lang im negativen Bereich lagen, inzwischen wieder ein Niveau von etwa 100 Basispunkten erreicht. Ende 2021 hatte die Präsidentin der Europäischen Zentralbank (EZB), Christine Lagarde, Zinserhöhungen für 2022 noch gänzlich ausgeschlossen. Seitdem haben sich die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen im Euroraum, nicht zuletzt aufgrund des Ukraine-Kriegs, spürbar verändert. Inzwischen gehen viele Marktteilnehmer bereits im Juli von einem ersten Zinsschritt der EZB aus, ebenso wie die Volkswirte von Union Investment. Wir erwarten zudem vier Zinsschritte von insgesamt 100 Basispunkten im laufenden Jahr.
Die Geldpolitik der EZB bewegt sich in einem Spannungsfeld zwischen der extrem hohen Inflation von aktuell 7,5 Prozent einerseits und der Sorge um das Wirtschaftswachstum andererseits. Dabei sind die Möglichkeiten der Währungshüter in Frankfurt in der aktuellen Situation begrenzt: Die Teuerung wird stark geprägt von Angebotsschocks bei Rohstoffen infolge des Ukraine-Kriegs sowie knappen Vorprodukten durch stockende Lieferketten. Deswegen halten die EZB-Vertreter fest, dass sie in nächster Zeit auch nicht mit einem raschen Rückgang der Inflation rechnen, sondern dass sich diese mindestens bis September auf einem Plateau von etwa sieben Prozent halten könnte. Union Investment erwartet für das Gesamtjahr 2022 im Euroraum ebenfalls eine Inflationsrate von 7,3 Prozent. Die Teuerung wird darüber hinaus von Zweitrundeneffekten in der Lohn- und Tarifpolitik beeinflusst. Diese fallen im Euroraum bislang erstaunlich moderat aus. So ist der Lohnpreisindex der Europäischen Kommission, traditionell ein stark nachlaufender Indikator, im vergangenen Jahr lediglich um 1,9 Prozent gestiegen. Bevorstehende Tarifverhandlungen könnten dieses Bild aber deutlich ändern.
Mehrere Faktoren sprechen für ein höheres Zinsniveau im Euroraum
Bislang hält sich die Euro-Konjunktur trotz des Ukraine-Kriegs überraschend gut. Die jüngsten Wirtschaftsindikatoren wie der Markit-Einkaufsmanager-Index für den Euroraum und der deutsche ifo-Index lagen leicht über den Erwartungen. Hier wirkte sich vor allem die Erholung des Dienstleistungssektors infolge der Wiedereröffnung nach der Corona-Pandemie positiv aus. Im Dienstleistungs-Bereich machen die Löhne – im Vergleich zur kapitalintensiven Verarbeitenden Industrie – einen großen Teil des gesamten Kostenblocks aus. Gemeinsam mit den gegenwärtigen Personalengpässen in den baunahen Segmenten und im Handwerk könnte dies die Lohn-Preis-Spirale jedoch stärker als von der EZB gewünscht antreiben.
In den USA sind Zinserhöhungen das Gebot der Stunde
Die Situation in den USA stellt sich im Unterschied dazu eindeutiger dar als im Euroraum. Jenseits des Atlantiks sind die Auswirkungen des Ukraine-Kriegs viel geringer. Die Wirtschaft befindet sich kurz vor der Überhitzung. Der Arbeitsmarkt läuft auch Hochtouren, aufgrund der hohen Anzahl unbesetzter Stellen droht eine Lohn-Preis-Spirale. Auf Sicht eines Jahres ist dort der durchschnittliche Stundenlohn bereits um 5,6 Prozent gestiegen. Die Inflation liegt zurzeit bei etwa 8,5 Prozent und ist stärker nachfragegegetrieben als in Europa. Zudem fällt die US-Kerninflation (Gesamtinflation abzüglich des Anstiegs der Energie- und Lebensmittelpreise) mit rund sechs Prozent aktuell etwa doppelt so hoch aus wie im Euroraum. Hierdurch sieht sich die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) auch gezwungen, eine schärfere Zinspolitik zu fahren als die EZB, also neben der raschen Rückführung ihrer Anleiheankäufe auch mehrere beherzte Zinsschritte durchzuführen.
Die Fed hat den Leitzins Mitte März dieses Jahres erstmals seit Ende 2018 um 25 Basispunkte erhöht. Anfang Mai folgte ein weiterer Zinsschritt um 50 Basispunkte. Unsere Ökonomen halten den inzwischen an den Märkten eingepreisten US-Zinsanhebungspfad aber für zu ambitioniert und rechnen „nur“ mit einem Anstieg der US-Leitzinsen auf 2,5 bis 2,75 Prozent bis zum Jahresende, also etwas weniger als der Markt erwartet. Im Ergebnis werden Dollar-Rentenanlagen für europäische Anleger attraktiver, was dann indirekt auch wieder zu niedrigeren Kursen beziehungsweise höheren Renditen von Euro-Anleihen führen dürfte.
Renditeanstieg noch nicht beendet, aber mit gedrosseltem Tempo
Abschließend lässt sich feststellen, dass die Renditen von Euro- und US-Staatsanleihen in den kommenden Monaten zunächst weiter anziehen dürften, der Anstieg aber nicht mehr so dynamisch wie in den vergangenen Monaten ausfallen sollte. Seit Jahresanfang lasteten neben den erwarteten Leitzinsanhebungen auch die angekündigten Beendigungen beziehungsweise Rückabwicklungen der Anleihe-Ankaufprogramme der Notenbanken auf den Anleihekursen. Diese Themen sind also inzwischen weitestgehend eingepreist. Gerade bei langlaufenden Staatsanleihen sollte der größte Teil des Renditeanstiegs daher bereits hinter uns liegen. So beläuft sich die Prognose von Union Investment per Ende 2022 für zehnjährige Bundesanleihen auf 1,1 Prozent und für zehnjährige US-Papiere auf 2,9 Prozent. Das Umfeld für Rentenanlagen bleibt folglich zunächst herausfordernd. Aus Gründen der Streuung und Risikosteuerung sollten Staatsanleihen aus den Kernländern aber weiterhin eine wichtige Rolle als Beimischung in den Portfolios von Anlegern spielen.
Darüber hinaus bieten sich im Rentenbereich derzeit Alternativen bei konservativen und dennoch höherverzinslichen Anleihen an. Es lohnt sich daher wieder ein Blick auf das Pfandbriefsegment und solide Unternehmensanleihen mit niedrigen Laufzeiten. Bei Titeln aus den Schwellenländern stehen ebenfalls interessante Zinsaufschläge größeren Risiken aufgrund des Infektionsgeschehens und des höheren US-Zinsniveaus gegenüber. Aussichtsreich sind in den Schwellenländern derzeit Regionen, die in ihrem Zinserhöhungszyklus bereits weit fortgeschritten sind und/oder von den hohen Rohstoffpreisen profitieren können. Auch bei Wandelanleihen finden sich interessante Anlagemöglichkeiten. Auf jeden Fall bleibt eine angemessene Streuung der Portfoliomittel über verschiedene Anlageklassen das Gebot der Stunde.
Autor Jörg Warncke ist Senior Portfoliomanager und Leiter des Teams Rates Developed Markets von Union Investment.
