USA: Stärke des Arbeitsmarktes als Achillesferse?

Die von Bloomberg befragten Wirtschaftsexpertinnen und Wirtschaftsexperten gehen aktuell mit einer Wahrscheinlichkeit von 62,5 % von einer Rezession in diesem Jahr aus. Unsere eigene Einschät­zung stützt sich auf das ClearBridge Recession Risk Dashboard, das zwölf Wirtschaftsindika­toren umfasst und in den letzten vier Monaten ein rotes – sprich rezessives – Signal ausgab. Acht der zwölf zugrunde liegenden Indikatoren deuten auf eine Rezession hin. Darunter fin­den sich auch traditionelle Rezessionsvorboten wie die 10-Jahres/Dreimonats-Zinskurve, die sich in diesem Herbst umgekehrt hat. 

Der radikalste Straffungszyklus der Fed seit den 1980er Jahren bremst die Wirtschaftstätigkeit bereits aus, und die zinssensibelsten Bereiche der Wirtschaft, wie z. B. der Wohnungsbau, zeigen die größte Schwäche. Der Konsum, der zwei Drittel des Bruttoinlandsprodukts (BIP) ausmacht, bleibt jedoch angesichts starker Lohnzuwächse, angesammelter Ersparnisse und einer soliden Vermögenslage der Verbraucher stabil. GDPNow, ein Tool der Atlanta Fed, das die neuesten Wirtschaftsdaten zusammenfasst und in eine Echtzeiteinschätzung des BIP umwandelt, zeigt derzeit für das vierte Quartal ein BIP von 3,4 % an, wobei die Konsumaus­gaben einen Anteil von 2,5 % ausmachen. Am Horizont ziehen zwar Wolken auf, aber noch ist das Sturmtief nicht da.

Der Konsum wird unter anderem durch die starken Lohnzuwächse in Folge der angespann­ten Lage auf dem Arbeitsmarkt angekurbelt. Die Stärke des Arbeitsmarktes, die gemeinhin als Kevlar-Schutzschild der Wirtschaft gilt, könnte sich jedoch letztlich als ihre Achillesferse erweisen. In Anbetracht der hohen Inflation hat die Fed die Schwäche des Arbeitsmarktes als wichtiges Signal dafür ins Visier genommen, wie stark sie die Geldpolitik straffen wird. Der Nachfrageüberhang nach Arbeitskräften lässt die Löhne weiter auf ein unhaltbar hohes Niveau ansteigen – weit über dem, was mit einer Inflation von 2 % vereinbar wäre.

Arbeitskräfte in der Tech-Branche fallen kaum ins Gewicht

In den letzten Monaten wurde vor allem in der Technologiebranche über den Abbau von Arbeitsplätzen berichtet, doch diese Branche macht weniger als 2 % der gesamten US-Be­schäftigung aus. Außerdem betreffen viele dieser jüngsten Schlagzeilen große Unternehmen aus dem S&P 500 Index, die laut Jefferies insgesamt weniger als 20 % der ArbeitnehmerIn­nen beschäftigen. Kleine Unternehmen mit weniger als 250 Angestellten beschäftigen jedoch einen wesentlich größeren Anteil der AmerikanerInnen und waren die treibende Kraft der Nachfrage nach Arbeitskräften. Sie zeichnen derzeit für 79 % der offenen Stellen und für über 90 % des Anstiegs nach der Pandemie verantwortlich. Anders ausgedrückt: Die Berei­che, in denen bislang eine Schwäche des Arbeitsmarktes verzeichnet wurde, werden wahr­scheinlich keine größeren Auswirkungen auf die Arbeitsmarktlage haben, und es bedarf wei­terer Entlassungen in größerem Umfang, um eine Rezession auszulösen. Vor allem Unterneh­men und Kleinbetriebe könnten angesichts des Arbeitskräftemangels der letzten Jahre zögern, Entscheidungen in dieser Richtung zu treffen. Wir glauben jedoch, dass sich dies im Jahr 2023 ändern könnte, wenn sich die Margen zu verschlechtern beginnen.

Alles in allem sind wir der Ansicht, dass die Fed so lange eine restriktive Haltung einnehmen wird, bis sie deutliche Anzeichen für eine Abschwächung des Arbeitsmarktes und eine sin­kende Lohnentwicklung sieht. Allerdings ist nicht gewiss, dass uns wirklich eine Rezession bevorsteht. Die Erfahrung der Vergangenheit spricht für eine weiche Landung: Seit dem Zweiten Weltkrieg gab es im drit­ten Jahr eines Präsidentschaftszyklus keine Rezession mehr. Allerdings waren die letzten Jahre von verschiedenen Premieren geprägt, und wir können uns nicht allein auf die Geschichtsschreibung verlassen, um die Aussichten auf eine sanfte Landung zu beurteilen. Unserer Ansicht nach ist der wahrscheinlichste positive Verlauf das, was wir als „makellose Abschwächung“ bezeichnen. Bei diesem Phänomen entspannt sich der Arbeitsmarkt, ohne dass zu viele Arbeitsplätze verloren gehen. Die Zahl der offenen Stellen liegt immer noch mehr als drei Millionen über dem Niveau vor der Pandemie (aber 1,5 Millionen unter dem Höchststand), während die Gesamtzahl der Beschäftigten nur etwa eine Million höher ist als vor der Coron­akrise. Daraus lässt sich schließen, dass Spielraum besteht, um die Nachfrage nach Arbeits­kräften zu senken, aber nicht allzu viele Arbeitsplätze zu vernichten. Dies würde dazu beitra­gen, das Gleichgewicht wiederherzustellen und die Lohnsteigerungen zu begrenzen. Wich­tig ist, dass dies dabei helfen könnte, die Inflation abzuschwächen, insbesondere in den Dienstleistungsbranchen, in denen die Gehälter eine größere Preiskomponente darstellen.

Der wesentliche Faktor für eine weiche Landung ist ein deutlicher Rückgang der Inflation, der es der Fed erlauben würde, ihre aggressiven Maßnahmen zurückzufahren. Vor einem Jahr beruhte ein Großteil des Inflationsanstiegs auf Warengruppen wie Gebrauchtwagen und Möbel, die nun einen Preisrückgang verzeichnen. Mittlerweile ist die allgemeine Preis­stärke bei den Dienstleistungen das Hauptproblem. Dies ist besorgniserregend, da deren Preise in der Regel stabiler sind.

Kann die Fed ihr Inflationsziel im Jahr 2023 erreichen?

Da eine Rückkehr der Inflation auf 2 % im Jahr 2023 unwahrscheinlich ist und der Arbeits­markt sich als widerstandsfähig erweist, sind wir der Meinung, dass die Fed die Geldpolitik weiter straffen wird, um die Wirtschaft zu bremsen und den Preisanstieg zu drosseln. Dies wird letztlich zu einer Rezession führen. Angesichts ihrer Rolle als wichtiges Inflationsbaro­meter für die Fed wird die Überwachung der Arbeitsmarktlage im kommenden Jahr wichtig sein. Wir werden zudem auf Anzeichen für eine Abschwächung des Konsums außerhalb der zinsanfälligsten Bereiche achten, die ein Indiz für eine Verfestigung des Abschwungs sind.