Seit Anfang Juli haben die Märkte eine Phase erhöhter Volatilität durchlebt. In der vergangenen Woche schien sich die Lage jedoch etwas zu beruhigen. Auch die ISM-Daten für den Dienstleistungssektor fielen besser aus als von vielen befürchtet. Dies deutet darauf hin, dass eine drastische Verlangsamung des Wirtschaftswachstums vorerst ausgeblieben ist. Der Präsident der Bank of Japan (BoJ) entschuldigte sich dafür, die Märkte aufgeschreckt zu haben und kündigte an, dass die nächste Zinserhöhung verschoben wird, bis sich die Marktlage stabilisiert hat. Auch Fed-Vorsitzender Jerome Powell bestätigte, dass er die aktuelle wirtschaftliche Abschwächung erkannt habe und deutete an, dass Zinssenkungen möglicherweise bald bevorstehen könnten.
Stephen Auth, CIO Equities bei Federated Hermes, wirft in diesem Kontext die Frage auf, ob man aktuell in Wachstumswerte wieder einsteigen sollte, jetzt wo der Markt derzeit 6 % unter seinem Höchststand liegt und Large-Cap-Wachstumswerte um 9 % gefallen sind. Dazu sagt er: „Wir sind der Ansicht, dass es derzeit keinen Anlass zur Eile gibt. Wir denken nicht, dass die letzten Wochen lediglich eine „normale August-Volatilität“ widerspiegeln, die auf die aktuelle Urlaubssaison zurückzuführen ist. Wichtige Faktoren, die das Investitionsklima der letzten zwei Jahre prägten, haben sich erheblich verändert. Entsprechend müssen Anleger ihre Strategien anpassen.“
Es hat den Anschein, dass die sogenannte „Große Rotation“ der letzen Wochen noch nicht zu Ende ist. Mit Blick auf die eigene Portfolioaufstellung sagt Auth daher: „Daher bleiben wir bei unserer insgesamt vorsichtigeren Haltung und werden unsere Aktienübergewichtung auf Small Caps, Value-Titel und Schwellenländer konzentrieren.“
Diese fünf Punkte haben sich laut Stephen Auth geändert:
- Der Yen-Carry-Trade ist vorbei
In den letzten Jahren verfolgte die Bank of Japan eine sehr lockere Geldpolitik mit Zinssätzen unter null. Eine Zeit lang lagen auch die Zinssätze in den anderen G-7-Staaten auf einem extrem niedrigen Niveau – teilweise nahe Null. Das wiederrum verringerte den Vorteil der Kreditaufnahme in Yen zur Finanzierung von Investitionen in Euro oder Dollar. Im Frühjahr 2022 änderte sich dies jedoch grundlegend. Denn die Fed begann damit, die Zinssätze drastisch zu erhöhen, während die Bank of Japan weiterhin an ihrem negativen Zinssatz festhielt, bis die Inflation ihr Ziel von 2 % erreichte.
„Als die Bank of England und die Europäische Zentralbank folgten und ihre Zinssätze anhoben, eröffneten sich den Anlegern einmalige Chancen. Ein riesiger Markt für Staatsanleihen in einer der größten Volkswirtschaften der Welt bot Kreditzinsen nahe null, während andere Märkte Renditen von 4 % bis 6 % boten“, so Stephen Auth.
Zudem wurde das Geschäft noch attraktiver als der Yen fiel. Viele internationale Hebel-Anleger begannen nun damit, Positionen aufzubauen. Dies ermöglichte es den Yen-Schuldnern, ihre geliehenen Yen zu günstigeren Kursen zurückzuzahlen, als sie sie ursprünglich aufgenommen hatten. Als die Situation sich zuspitzte, erkannten dieselben Investoren, dass sie noch höhere Renditen erzielen konnten, indem sie nicht in Staatsanleihen, sondern in Large-Cap-Wachstumsaktien investierten. Die Schätzungen über das Volumen dieses weitgehend unregulierten Handels schwanken stark und reichen von 350 Milliarden bis 2,5 Billionen Dollar. Mit Blick auf den breiten Markt merkt Stephen Auth an: „Obwohl einige Experten sagen, dass der Handel abgewickelt ist, sind wir hier anderer Meinung. Unserer Erfahrung nach dauert es Wochen, bis solche über längere Zeit aufgebauten Positionen vollständig abgewickelt sind – nicht nur drei Tage.“
Schnell abgebaut werden hingegen die Positionen, die am ehesten „aus dem Geld“ sind und sehr kurzfristige Fälligkeitsdaten haben. Positionen mit einem längeren bis mittleren Fälligkeitsdatum dürften noch im Umlauf sein. Die Abwicklung dieser Positionen wird einige Zeit in Anspruch nehmen und vermutlich Druck auf den Dollar/Yen-Kurs sowie auf Dollarwerte ausüben, die zuvor von der Hebelwirkung profitiert haben. Dazu zählen etwa Large-Cap-Wachstumsaktien und japanische Aktien im EAFE-Index.
